Ercan Kumcu

Son bir yıldır gelişmiş ülkelerde yaşananlar tüm dünya için öğrenilecek ve unutulmayacak derslerle dolu. Mali sistemde çıkan kargaşalığı para basarak durdurmak mümkün olmuyor . Aksine, para basmak kargaşalıktan çıkmayı ertelediğinden, ekonomik büyüme de zarar görüyor. Toplam maliyet daha büyük oluyor . Geçen yıl Ağustos ayında çıkan konut kredileri krizi yalnızca Amerikan’daki değil, tüm gelişmiş ülkelerin mali sistemini sarstı. Batıklarla beraber mali sistemde güven krizi oluştu. Amerikan (FED), İngiltere (BofE) ve Avrupa merkez bankaları para basarak duruma müdahale etmeye çalıştı. Merkez Bankaları borç verme kriterlerini gevşettiler.

Konut fiyatlarındaki düşmenin durdurulmasıyla krizden çıkılabileceği düşünüldü. Başarılamadı ve sonuç değişmedi. Gecikerek de olsa, krizden en çok darbe alanlar kurtarılamadı, hala da kurtarılamıyor . Şimdi, dikkatler konut fiyatlarından uzaklaşıp darbe almış finansal kurumların doğrudan kurtarılmalarına ve yaşamalarına odaklandı. Çünkü, sistem krizi giderek yaygınlaşıp derinleşebilir.

KONSOLİDASYON

Gelişmeleri hatırlayalım. Krizin daha ilk gününden Amerika’daki konut kredileri toptancıları Fannie Mae ve Freddie Mac zora girdi. Hatta, krizin onlar tarafından tetiklendiği bile iddia edilebilir. Bu kurumlara para akıtıldı. Sonuç değişmedi. Aradan bir yıl geçtikten sonra daha başlarda yapılması gereken yapıldı. Bu kurumlara devlet tarafından el kondu . Altı ay evvel hareket edilseydi, bugün belki çok farklı bir yerde olunabilirdi.

Konut kredilerinin paketlenmesiyle oluşturulan yatırım araçları yoluyla zarar gören Bear Stearns gibi yatırım bankalarını kurtarmak için FED piyasaya borç verme kurallarını gevşetti. Sonuç yine değişmedi. Bu kurum güçlü bir başka banka tarafından satın alındı.

İngiltere’de BofE Northern Rock bankasını para basarak kurtaramadı. Almanya’da Dresdner Bank ve Postbank ancak fiyatları belli bir yere gelince kendilerine müşteri bulabildiler.

Daha film bitmedi. Lehman Brothers ’a müşteri dahi bulunamadı ve iflas etti. Merrill Lynch ’in bir başka banka tarafından satın alındı. Washington Mutual ve AIG gibi kurumların hisse fiyatları hızla düşüyor. Fiyat doğru yere gelince, bu kurumların da el değiştirmesi, ya devletin elinde ya da daha güçlü bir mali kuruluşun içinde eritilmesi kaçınılmaz görünüyor. Hisse fiyatı hızla düşen bu kurumlar için saatler önemli hale geldi.

Merkez bankaları sonucu değiştiremediler . Yapabildikleri, para basarak mali sistemdeki kuruluşların fiyatlarının düşmesini yavaşlatarak zorunlu el değiştirmeleri (konsolidasyon) sağlayacak piyasa koşullarının oluşumunu geciktirmekti.

GÖRÜNÜM

Mali sistemde güven krizi çıktığında, sistemde konsolidasyon kaçınılmaz oluyor . Bu olguyu, İspanya , İsrail , İsveç ve Türkiye geçmişte yaşadı. Hangi yolla olursa olsun, konsolidasyonu geciktirmek başka sorunlar yaratıyor . Güven krizinin devam etmesiyle beklentiler hızla bozuluyor. Reel sektör zayıflıyor. Enflasyon baskıları artıyor. Aslında, FED’in, BofE’ın ve Avrupa Merkez Bankası’nın son bir yıldır yaptığı da bu oldu.

Şimdi, Amerika’da da, Avrupa’da da ekonomik büyüme düşüyor. Avrupa’da ekonomik küçülme söz konusu. Küçülme önümüzdeki dönemde daha da derinleşebilir. Euro Bölgesi ve İngiltere’de son yayınlanan veriler reel sektördeki karamsarlığı artırıyor.

Mali sistemdeki konsolidasyonu geciktirerek Merkez bankaları yalnızca büyümeden değil, fiyat istikrarından da ödün vermek zorunda kaldılar . Petrol ve hammadde fiyatlarının düşmesine rağmen, geçmişten gelen ikincil etkilerle ortalama enflasyon ve temel enflasyon daha bir süre daha artış eğilimlerini sürdürecek gibi görünüyor. Kısacası, makro ekonomik görünüm olabildiğince karardı .

Bütün bu gelişmelerde sevinilebilecek tek nokta gelişmiş ülkelerin mali sistemindeki konsolidasyonun hızlanmasıyla tedirginliğin bir süre sonra azalması olasılığı. Belki, hızlı bir temizlikle sistem krizi yaygınlaşıp derinleşmeden mali krizin sonuna yaklaşıyoruz.

GELİŞMİŞ ülkelerde yaşanan kriz birinci yılını doldurdu. Krizin bizim gibi ülkelere yansıması şimdilik cari işlemler dengesi yoluyla değil, daha çok dengenin finansmanı (sermaye dengesi) yoluyla oldu. Gelişmiş ülkelerde ekonomik büyüme yavaşladı, hatta bazılarında durdu. Ama, bu yılın temmuz ayı itibariyle son bir yılda ihracatımız (fob) yüzde 34, son yedi ayda ise yüzde 39 arttı. Dolayısıyla, gelişmiş ülkelerdeki durgunluğun ihracatımızı olumsuz etkilediği şimdilik söylenemez.

Cari işlemler dengesindeki gelişmeler çoğunlukla iç dinamiklerin bir sonucu. İhracatın yanında ithalat da hızla artıyor. Temmuz ayı itibariyle son bir yılda ithalatımız (cif) yüzde 32.3, son yedi ayda ise yüzde 36.6 arttı.

SERMAYE AKIMI

Tablodan da görüldüğü gibi, temmuz ayı itibariyle son bir yılda cari işlemler açığımız bir önceki bir yıla göre 33 milyar dolardan 47.1 milyar dolara geldi. Son yedi ayda ise, geçen yılın aynı dönemine göre, 22.1 milyar dolardan 31.6 milyar dolara ulaştı. Cari işlemler açığının artış hızının yüzde 42-43 düzeylerinde belli bir istikrara(!) geldiği söylenebilir.

Mal ticaretindeki açık son bir yılda 41.5 milyar dolardan 56.7 milyar dolara gelirken, yedi aylık açık 25.3 milyar dolardan 35.2 milyar dolara geldi. Mal ticaretindeki açık son bir yılda yüzde 36.6 artarken, son yedi ayda yüzde 39.6 arttı. İthalatta hafif bir hızlanma söz konusu.

Gelişmiş ülkelerde mali kriz derinleşerek devam ettiği halde, Türkiye ekonomisine akan yabancı mali kaynaklar arttı. Son bir yılda bir önceki bir yıla göre Türkiye ekonomisine giren net yabancı kaynaklar 48.1 milyar dolardan 52 milyar dolara çıktı. Son yedi ayda ise, Türkiye ekonomisine 33.9 milyar dolar yabancı mali kaynak girdi. Geçen yılın aynı döneminde bu rakam 30.5 milyar dolardı.

Gelişmiş ülkelerdeki kriz ülkeye giren yabancı kaynakların geliş biçimini radikal bir biçimde değiştirdi. Doğrudan yabancı sermaye girişi yavaşladı. Portföy yatırımları yoluyla giren yabancı kaynaklar azaldı. Hatta, son bir yılda bu kanaldan 5.3 milyar dolar çıktı. Ama, yılın ilk yedi ayında az da olsa bir toparlanma görüldü.

ÜLKE RİSKİ

Doğrudan yabancı sermaye ve portföy girişlerindeki yavaşlama doğrudan borçlanmanın artmasıyla fazlasıyla telafi edildi. Son bir yılda doğrudan net borçlanma 42.3 milyar dolara geldi. Halbuki, bir önceki bir yılda net dış borçlanma 10.4 milyar dolardı. Doğrudan net borçlanma 2007 yılının ilk yedi ayında (gelişmiş ülkelerdeki krizden hemen önce) hızlanmaya başlamıştı. O dönemde alınan net dış borç 9.2 milyar dolar olmuştu. Bu yılın ilk yedi ayında ise net dış borçlanma 23.9 milyar dolara yaklaştı. Devlet ve bankaların dışındaki (özel sektör) net borçlanma bu dönemde 9.2 milyar dolardan 23.9 milyar dolara fırladı.

Gelişmiş ülkelerdeki kriz, bizim gibi gelişmekte olan ülkelerde yabancı yatırımcıların piyasa riski almalarını sınırlarken, kredi ve ülke riski almalarını engellememiş görünüyor. Bu açıdan bakıldığında, ülke riskini yönetmenin önemi cari işlemler dengesindeki eğilimleri değiştiremediğimiz bir dönemde daha da önem kazanıyor.

1980 öncesi devalüasyon yapılırdı. Ardından hükümet düşerdi. O dönemler Türkiye’nin parasının değerinin düşmesinden zevk almayan bir ülke olduğu izlenimi vardı. Bu izlenim yanlışmış. Aksine, paramızın değeri düştükçe zevk alıyoruz, ama belli etmemeye çalışıyoruz.

Almanlar bizim tam tersi duyguları beslerler. Paralarının değerinin düşmesinden nefret ederler. Enflasyon istemezler. Paralarının değerinin diğer paralara ve mal ve hizmetlere karşı düşmesini engellemek için feragat etmeyecekleri hiçbir şey yoktur. Başlarda Almanların Euro’ya temkinli yaklaşmaları da bu nedenledir. Avrupa Merkez Bankası’nın çatısı kendi önerileri doğrultusunda oluşturulduğunda Almanlar Euro’ya sıcak bakmaya başladılar.

Almanlar paralarının değer yitirmesini kendi emeklerinin başkalarını beslemesi anlamına geldiğini düşünürler. Paraları değer kazandığında ise başkalarının emeği ile refahlarının arttığı inancındadırlar.

HAZİNE BORÇLANMASI

Türkiye’de herkes kendi oturduğu koltuktan gördüğü manzaraya bakarak tüm ülkeye reçete yazmakta uzmandır. İhracatçı malını yurtdışına satmak için paramızın değerinin düşmesini istiyor. Kendi açılarından haklılar. Ama, şimdilik farkına varmadıkları nokta, paramızın değeri düştüğünde, başka hiçbir şeyin de aynı kalmayacağıdır.

Paramızın değerinin gereğinden fazla yüksek olmasının nedeni faizlerin yüksekliğine bağlanıyor. Faizler yüksek olmasa, paramızın değerinin düşeceğine inanılıyor. O halde ne yapmalı? Ortaya atılan önerilerin hepsi paramıza doğrudan ya da dolaylı hakaret içeriyor.

Önceleri Merkez Bankası’nın döviz piyasasına müdahale ederek paramızın değerinin düşürülmesi gerektiği önerilirdi. Şimdi, dolaylı yoldan aynı anlama gelen, ama daha masum görünen bir başka öneri ortaya atılıyor. Hazine yüksek faizlerle TL cinsinden borçlanacağına, hem faizi düşük hem de kurların gerilemesiyle (şimdilik) daha az maliyetli döviz borçlansın!

Hazine TL yerine döviz borçlanacak. Borçlandığı dövizleri Merkez Bankası’nda TL’ye çevirerek TL borçlarını ödeyecek. Yani, Merkez Bankası para basacak. Döviz kurları artacak. Sorun çözülecek. Oturduğumuz koltuğun sorunu çözülürken, Hazine’nin sorunu artacak. Kurların artmasıyla TL cinsinden toplam borçluluğu artan Hazine ne yapacak? Hazine de bizim vergilerimizi artırarak artan borç yükünü finanse edecek.

Hazine’nin toplam borçları içinde döviz borçlarının azalmasına sevineceğimize, yeniden eskiye dönmek istiyoruz.

DEVLET GÜVENMEYİNCE

Bir ülkenin parasının itibarını belirleyen en büyük unsur devletin parasına yaptığı muameledir. Kendi parasını kullanmayan hiçbir devlet vatandaşlarının o ülkenin parasını kullanmalarını sağlayamaz. Parayı para yapan unsurlardan biri devletin kendi işlemlerinde yerli parayı kullanmasıdır. Bizde bu ilke çok sık ayaklar altına alınır.

Devlet yaptığı ihalelerde ve projelerde kendi parasını değil, başka ülkelerin paraları cinsinden fiyat tespit ediyor, ödeme yapıyor ya da ödeme kabul ediyor. O nedenle, bu çeşit öneriler bizim ülkemizde yadırganmıyor. Devletin kendi parasına güvenmediği ya da kendi parasına saygı duymadığı bir ülkede bütün bunlar elbette normal karşılanıyor.

Sıkışınca para basmak çözüm oluyor.

CARİ işlemler açığındaki önlenemez yükselişin ardında mal ticareti dengesindeki açığın önlenemez yükselişi olduğu biliniyor. Ama, cari işlemler dengesinde mal ticareti dengesinin dışında da ilginç gelişmeler oluyor.

Tabloda 1995-1999 yılları arasında gerçekleşen cari işlemler dengesindeki seçilmiş kalemlerin yıllık ortalaması veriliyor. Bu ortalamalar 2007 yılındaki cari işlemler dengesindeki seçilmiş kalemlerle karşılaştırılıyor. Katkısı göreli olarak küçük de olsa, mal dengesi dışındaki kalemlerdeki gelişmeler de aslında cari işlemler açığının büyümesine katkı yapıyor. Bu kalemlerde de bozulmalar söz konusu.

HİZMETLER DE GERİLİYOR

1990’lı yılların ikinci yarısında Türkiye ekonomisi yılda ortalama 1.3 milyar dolar cari işlemler açığı veriyordu. 2007 yılında cari işlemler açığı 37.8 milyar dolar gerçekleşti. Fark 36.4 milyar dolar oldu.

Cari işlemler açığındaki bu artışın 34.2 milyar doları dış ticaret açığındaki büyümeden kaynaklandı. Geriye kalan 2.2 milyar dolarlık artış hizmetler, gelir ve cari transferlerdeki toplam dengenin bozulmasından oluştu.

Tek başına hizmetler dengesindeki fazla 2007 yılında 1995-99 yılı ortalamasında göre 4.2 milyar dolar arttı. Hizmetler dengesi içinde yer alan turizm sektörünün net fazlası bu dönemde 10.7 milyar dolar arttı. Ama, net turizm gelirlerindeki artış taşımacılık, inşaat ve diğer hizmetler sektörlerindeki gelir düşüşleri nedeniyle hizmetler sektörünün toplam fazlasına tam olarak yansıyamadı.

Dış ticaret hacminin artışına paralel olarak taşımacılık giderleri elbette artıyor. Ama, yerleşik olmayanlarla olan taşımacılık net gelirinde 2007 yılında 1995-99 ortalamasına göre yaklaşık 800 milyon dolar azalma var. Aynı şekilde, müteahhitlik hizmetlerindeki net gelir düşüşü 1.1 milyar doları aştı. Diğer hizmetler dengesindeki net gelirlerimiz bu dönemde 4.5 milyar dolar azaldı. Kısacası, turizm hariç, mal ticaretinde olduğu gibi, yurtdışındaki yerleşiklerden eskiye göre çok daha fazla hizmet alıyoruz.

HİZMET TİCARETİNİN ÖNEMİ

Tabloda ayrıntıları olmadığından takip edilemese de, turizm dışındaki brüt hizmet gelirlerimizin 1995-99 döneminde yılda ortalama 11.4 milyar dolarken 2007 yılında 10.3 milyar dolara düştüğünü görüyoruz. Buna karşılık, bu dönemde brüt hizmet giderlerimiz 6.3 milyar dolardan 11.6 milyar dolara fırladı. Turizm dışında, hizmet gelirleri düzerken, giderleri artıyor.

İşçi dövizleri girişinde de iki dönem arasında 3 milyar dolara varan bir gerileme var. İki dönem arasında gerçekten işçi dövizleri girişi azalmış olabilir. Bir başka olasılık eskiden işçi dövizi girişi olarak kayda geçen işlemler son dönemlerde sermaye hareketi olarak sınıflandırılıyor olabilir.

Mal ticareti dengesindeki açık yapısal olsa da, Türkiye ekonomisi yurtdışı yerleşiklerle yaptığı hizmet ticareti dengesindeki fazlayı artırma yoluyla uzun dönemde cari işlemler dengesi sorunlarını bir ölçüde aşabilir.

Son bir yılın değerlendirmesi bir sonraki yazıya kaldı.

YILIN ikinci üç ayında Türkiye ekonomisinin geçen yılın aynı dönemine göre reel olarak yüzde 1.9 büyüdüğü açıklandı. Bir başka ifadeyle, yurtiçinde üretilen mal ve hizmetler reel olarak yüzde 1.9 arttı. Halbuki, yılın ilk üç ayında ekonomi aynı bazda yüzde 6.7 büyümüştü. Dolayısıyla, ekonomik büyümede 2001 krizinden bu yana en sert düşüş yaşandı. Verilerin ayrıntılarına girildiğinde, ekonomik büyümenin bu denli düşmesini açıklamak zor oluyor.

TALEP

Yurt içinde üretilen mal ve hizmetler toplamına iki yönden bakılabilir. Birincisi, üretilen mal ve hizmetlerin nerelerde kullanıldığı, ikincisi de, mal ve hizmetlerin hangi sektörler tarafından üretildiğidir.

Açıklanan verilere göre, yılın ikinci üç ayında iç talep (tüketim artı yatırım) büyümesi sert bir biçimde yavaşlamış görünüyor. Son bir yıldır yüzde 6 civarında büyüyen iç talep yılın ikinci üç ayında yüzde 1.46 büyüdü. Bu dönemde tüketim harcamaları yüzde 1.95 artarken, yatırım harcamaları yüzde 1.54 düşmüş görünüyor. Yatırım harcamaları içindeki özel sektör yatırımları yüzde 0.6 artarken, kamu sektörü yatırımları yüzde 16.8 düşmüş.

Kısacası, Türkiye ekonomisi yılın ikinci çeyreğinde, geçen yılın aynı dönemine göre reel olarak yaklaşık aynı yatırımı yapmış. Buna karşılık, aynı dönemde yatırım malları ithalatı yüzde 12 kadar artmış. İthalatın gerçekleşmesi ile yatırıma dönüştürme arasında bir zaman farkı varsa, yılın ilk çeyreğinde yatırım malları ithalatının yüzde 36 arttığı da vurgulanmalı. O dönemdeki yatırım harcamalarındaki artış yüzde 11.9 olmuştu. Doların değer yitirişi ve yurt dışındaki fiyat artışları hesaba katıldığında dahi, artan yatırım malları ithalatının milli gelir istatistiklerinde yatırım harcamalarına dönüşmediği gibi bir izlenim doğuyor.

Mal ve hizmetlerin hangi sektörler tarafından üretildiği açısından baktığımızda, tarım üretiminin yılın ikinci üç ayında yüzde 3.5 daraldığını görüyoruz. Geçen yılın tümünde tarım sektörü yüzde 7.2 daralmıştı. Bu yılın ilk altı ayında, tarım yüzde 1.5 daralmaya devam etmiş görünüyor. Halbuki, tarım üretiminin bu yıl geçen yıla göre daha iyi olduğu yönünde çeşitli tahminler vardı.

İmalat sanayi üretimi, yılın ilk üç ayında yüzde 7 büyürken, ikinci üç ayda yüzde 2.5 büyümüş görünüyor. Bu veriler sanayi üretim endeksleriyle de tutarlı görünüyor. Milli gelir verileri içinde iç ticaret, inşaat ve ulaştırma-haberleşme sektörlerindeki büyümenin sert bir biçimde düştüğünü görüyoruz.

ÜRETİM VAR GELİR YOK

Ekonomik eğilimler üzerine çeşitli bilgiler bir araya konduğunda, ekonominin giderek daha az katma değer ürettiği söylenebilir. Aynı üretim düzeyi için daha fazla ithalata ihtiyaç duyulması giderek hızlanıyor. Petrol ithalatı dışındaki ara mallar ithalatı mayıs ayı itibariyle (eldeki son veri) son on iki ayda bir önceki yıla göre yüzde 30’un üzerinde artarken, ekonomik büyümenin bu yılın yarısında yıllık yüzde 3.8 büyümüş görünmesi şaşırtıcı olmaktadır.

Ekonomik büyüme verileri cari işlemler açığı ile mücadele etmenin zorluklarını da gösteriyor. Ekonominin son bir yılda yüzde 3.8 büyüdüğü bir dönemde cari işlemler açığının yüzde 43’ün üzerinde büyümesi düşündürücüdür. Yılın ikinci üç ayında da, ekonomik büyüme yüzde 1.9 olurken, cari işlemler açığındaki artış yüzde 50’yi geçmiştir. Bu gelişmelerin tümünü petrol ve doğal gaz fiyatlarındaki artışlarla açıklayamıyoruz.

İMALAT sanayi üretimi bu yılın temmuz ayında geçen yılın aynı ayına göre yüzde 3.1 büyüdü. Büyüme piyasa beklentilerinin üzerindeydi.

Üretimdeki aylık değişimler mevsimsel özellikler taşıyabiliyor. Dolayısıyla, aylık değişmeler yerine daha uzun dönemli eğilimleri mercek altına almak çok daha anlamlı.

Son on iki aylık ortalama imalat sanayi üretiminin bir önceki on iki aya göre değişmesi temmuz ayı itibariyle yüzde 4.3 oldu. Bu rakam kendi içinde hiç de kötü değil. Ama, grafikte de görüldüğü gibi, 2003 yılından bu yana baktığımızda, imalat sanayi üretimindeki büyümenin 2005 yılının ikinci yarısındaki gibi en düşük düzeylere geldiğini görüyoruz. Bu açıdan, imalat sanayinde son beş yılın en kötü dönemlerinden biri yaşanıyor denebilir.

İHRACATA YÖNELİK

İmalat sanayindeki eğilimler tüm sektörlerde yeknesak değil. Bazı sektörlerde üretim hızla düşerken, bazı sektörler hızlı bir üretim artışı içindeler. Üretimi düşenler de, üretimi artanlar da ihracata yönelik üretim yapan sektörler olabiliyor.

"KRİZ" kelimesinden herkesin anladığı farklı. Gelişmiş ülkelerde mali sisteme yönelik ciddi bir belirsizlik ve güvensizlik söz konusu. Büyüme düşüyor, enflasyon yükseliyor. Varlık fiyatları da düşüyor. Bu gelişmelere "kriz" diyebiliriz.

Gelişmekte olan ülkelerde ise mali sisteme yönelik bir kaygı söz konusu değil. Ama, bu ülkelerde de enflasyon yükseliyor, ekonomik büyümenin düşeceği tahminleri yapılıyor. Hisse senedi fiyatları düşüyor. Ama, genelde varlık fiyatlarının tümden düşmekte olduğunu iddia etmek zor. Bu ülkelerdeki yabancı yatırımcıların kararsızlığı söz konusu.

Belki de, yaşananlara küresel değil, en azından şimdilik "gelişmiş ülkelerde kriz" demek daha doğru.

GELİŞMİŞLER

Mali sistemde güvensizliğin aşılmasında en etkin mücadele bazı büyük finans şirketlerinin ya kendilerinin ya da şimdiki hakim ortaklarının devreden çıkmasıyla mümkün olabiliyor. Kısa süreli de olsa, devletleştirme kaçınılmaz oluyor. Şimdi, gelişmiş ülkelerde bu alanda çalışılıyor.

Amerika’daki konut kredileri toptancıları Fannie Mae ve Freddie Mac’e devlet tarafından el kondu, ama daha tam olarak devletleştirilmedi. Bu kuruluşlardaki özel yatırımcıların devlet tarafından kurtarılması da gündeme gelebilir. Bazı büyük finans şirketlerinin ortak değiştirmesi başladı ve sürecek gibi görünüyor. Aynı şekilde, Almanya’dan da bazı bankaların el değiştireceği haberleri geliyor.

Mali sisteme güvensizliği yarattığı iki önemli sonuç var. Birincisi, ekonomik birimler yatırım ve tüketim kararlarını erteleme eğilimine girerler. İkincisi, finansal sistem, içine düştüğü belirsizlikten kurtulmak için çok daha tutucu davranmaya başlar. İkisi de, ekonomide talep yetersizliği yaratır. Dolayısıyla, ekonomik büyüme kaçınılmaz olarak olumsuz etkilenir. Amerika ve Avrupa’da gözlenen bu olgudur. Dolayısıyla, önce mali sistemdeki güven krizinin aşılması gerekiyor.

Finansal sistemin gelişmiş ülkelerde yeniden yapılanmasıyla, "mali kriz" yakın bir zamanda aşılabilecektir. Mali sektör krizi aşıldığında, varlık fiyatları da düşük bir noktada istikrara kavuşabilecek. Ama, ekonomik büyüme sorunlarını aşmak özellikle Avrupa’da daha fazla zaman alacak gibi görünüyor. Bu noktada, gelişmiş ülkelerdeki krizin ortasını geçtik diyebiliriz.

GELİŞMEKTE OLANLAR

Gelişmekte olan ülkeler son aylara kadar gelişmiş ülkelerde yaşananların seyircisi gibiydi. Gelişmekte olan ülkelerin mali piyasaları küresel yatırımcıların hareketleriyle bazı çalkantılar yaşadı. Faizler arttı. Borsalar düştü. Enflasyondaki iyileşmeler durdu, hatta eğilimler tersine döndü. Bu süreçte gelişmekte olan ülkelerin paralarının değeri bir kaç dönem hariç baskı altına girmedi. Küresel sermaye gelişmekte olan ülkeleri "daha az riskli liman" olarak gördüler. Gelişmiş ülkelerdeki çalkantılar duruldukça, "daha az riskli liman" doğal olarak farklılaşacak.

Gelişmekte olan ülkelerde son haftalarda geçmişteki hareketlerden farklı bazı gelişmeler gözleniyor. Uluslararası piyasalarda doların değer kazanmasının ötesinde gelişmekte olan ülkelerin paraları bir baskı altında. Önce Güney Kore, ardından Rusya ve Türkiye paraları, dün hariç, son haftalarda değer yitirdi.

Gelişmekte olan ülkelerde mali sitemin sorunları çözüme ulaşma yoluna girerken, küresel "risk-getiri" dengesi gelişmiş ülkelerin lehine değişirken, gelişmekte olan ülkelerde bazı olumsuzlukların başlangıcında mıyız?

Gelişmekte olan ülkeler açısından baktığımızda küresel krizin ortalarına gelememiş olabiliriz.

SON yıllarda özel sektörün dış borçlanmasını artırma yoluyla aldığı kur riski ekonomide önemli bir kırılganlık noktası yarattı. Bu konuyu irdelerken doğru resmi görebilmek için bazı noktaları vurgulamakta yarar var. Özel sektörün dış borçluluğunun artması yalnızca bize özgü bir gelişme değil . Küresel düzeyde gelişmekte olan ülkelere mali sermaye akışı hızlandıkça, tüm gelişmekte olan ülkelerde özel sektörün (devlet ve bankacılık kesimi dışı) dış borçluluğu artış eğilimine girdi.

Uluslararası Finans Enstitüsü ’nün (IIF) tahminlerine göre, 2007 yılında gelişmekte olan ülkelere akan 780 milyar dolar tutarındaki taze küresel sermayenin dörtte birinden fazlası bankalar dışındaki şirketlerin borçlanmaları yoluyla oldu. 2008 yılında da, portföy yatırımları ve banka borçlanmaları düşerken, şirketlerin taze borçlanmalarının aynen devam edeceği tahmin ediliyor. Bizim de içinde bulunduğumuz Avrupa’daki gelişmekte olan ülkelerdeki şirketler 2007 yılında 125 milyar dolar taze net yurtdışı borçlanma yapmışlar . Bu rakam bu ülkelere akan yabancı mali sermayenin üçte birinden fazla.

DÖVİZDE AÇIK POZİSYON

Artan dış borçluluğa bakarak Türkiye’de özel sektörün aslında patronlarının yurt dışındaki kendi parasını borçlanma yoluyla yurtiçine getirdiği teşhisi çok gerçekçi değil . Tüm gelişmekte olan ülkelerde de mi böyle oluyor?

Ayrıca, "yurtiçindeki döviz mevduatını kullanmayan özel sektör neden yurt dışındaki mevduatlarını kullansın? " sorusunun da cevabını vermek zor.

1994 ve 2001 Kriz’lerinde özel sektörün dış borçlanmasının ardında patronların yurtdışındaki kendi paralarını kullanmaları vardı. O dönemlerde, zaten Türkiye’nin özel sektörü değil, devletin dahi yurtdışından borçlanabilme olanağı çok azdı. Ama, aynı olgunun 2003-2008 döneminde de devam ettiğini iddia etmek çok zor.

Merkez Bankası’nın açıklamalarına göre, Türkiye’de finansal kesim dışındaki şirketlerin dövizdeki açık pozisyonu 2003 yılında 20 milyar doların biraz altındayken, bu yılın ilk çeyreği itibariyle 73 milyar doları geçmiş . Bu dönemde, şirketlerin yurtiçindeki ve kayıt altındaki yurtdışındaki mevduatları toplamı ile yurtiçinden kullanılan döviz kredileri yaklaşık aynı paralelde artmış. Açık pozisyonu artıran yurtdışından sağlanan kredilerin hızla artması .

SORUN CİDDİ

Şirketlerin yurtdışından krediye yüklenmelerinin iki nedeni var.

Birincisi, yurtiçindeki bankaların dövizdeki olanakları şirketlerin artan talebini karşılayacak boyutta değil .

İkincisi, yurtiçindeki şirketlerin döviz kazandırıcı faaliyetler yapmadığında, yurtiçindeki bankalardan döviz kredisi almaları mümkün değil . Yani, kur riski almak isteniyorsa, yurtdışından borçlanmak gerekiyor.

Özel sektörün kur riskini hesaplarken, şirketlerin toplam döviz borçlarını bankacılık sistemindeki döviz mevduatları ve diğer döviz varlıkları ile karşılaştırmak da doğru bir yaklaşım değil . A şirketinin döviz varlığı vardır, ama hiç döviz borcu yoktur.

B şirketinin döviz varlığı yoktur, ama döviz borçları vardır. Bu iki şirketi topladığınızda döviz borçlarının döviz varlıklarını karşıladığı gibi bir sonuç çıkar. Halbuki, kur riski gerçekleştiğinde, A şirketi döviz varlıklarıyla B şirketinin döviz borçlarını kapatmayacaktır.

Kur artışıyla, A şirketi varlıklarının TL değerini artırırken, B şirketi TL karşılığı artan borçlarını ödemekte zorlanacaktır. Kısacası, bu alanda verilerin toplulaştırılması çok doğru bir resim vermez. Ekonomik risk ve ekonominin kırılganlığı açısından sorunun boyutu toplulaştırılmış verilerin gösterdiğinden daha büyüktür.